編輯 | 于斌

出品 | 潮起網「于見專欄」

(資料圖)

近期，萬華化學開始了春節后的第一輪漲價，這也是其繼2022年價格整體下跌后的一次上漲。然而，受全球能源、天然氣等基礎能源價格大幅上漲的影響，化學原料的價格也水漲船高，加之歐洲公司能源成本大漲，作為供應量中游企業，萬華化學營業成本高漲，市場環境給其帶來的影響及其后勁，仍未消散。

萬華化學2022年前三季度報告顯示，公司2022年前三季度營收1304.20億元，同比增長21.53%，前三季度歸母凈利潤136.08億元，同比減少30.36%。萬華化學面臨歸母凈利潤大幅下滑，增收不增利的尷尬局面。

面臨惡劣市場環境，恢復暫未可期

作為基礎化工行業的龍頭，萬華化學以聚氨酯、石化、精細化學品及新材料為三大主要業務板塊，MDI是萬華化學營收的主要貢獻產品，然而MDI的價格卻在2022年面臨價差收窄。

其中，聚合MDI價格在2022年9月一度跌至17500元/噸，較2022年的高點下降了23.25%；純MDI在2022年從3月的26800元/噸跌至12月的20000元/噸，降幅達25.37%。

聚合MDI主要用于聚氨酯硬泡、半硬泡，應用領域有保溫材料、汽車飾品、建筑行業等。冰箱、冰柜、熱水器等家電的生產過程均可見聚合MDI的身影，化工產品已經滲透到日常生活中衣食住行的方方面面。

萬華化學身處與經濟景氣度息息相關的基礎化工行業，作為全球化運營的產業鏈中游企業，一方面受上游供應商的影響，不得不直面俄烏沖突能源供給縮減帶來的原油、天然氣等原料漲價，進一步導致成本高漲；另一方面，受下游企業的影響，不得不直面經濟景氣度下降后國內、國際需求低迷的市場壓力，進而盈利水平下降。疊加價差收窄，萬華化學凈利加速下滑。

進入2023年，地域沖突何時緩解尚未可知，歐洲能源供應危機或將持續，作為全球第二大化工品生產基地，歐洲的化工品生產與供應也將受到較大影響，萬華化學旗下的匈牙利BC公司也受到波及，能源成本同比大幅增加，主要產品毛利率同比下降。據了解，萬華化學2022年上半年海外銷售收入占比超過50%。

亞洲占據MDI全球產能的57%，歐洲的這一數據為27%，二者分居第一和第二。國內及歐洲市場需求的低迷已明顯影響全球基礎化工行業的景氣度，身處其中的萬華化學也難擋沖擊。

國際需求方面，受到俄烏沖突影響，歐洲的整體經濟景氣度大幅下降。數據顯示，2022年第四季度歐盟和歐元區經濟增長率分別為0和0.1%。歐洲難擋經濟衰退，化工產品需求進一步萎縮。

國內需求方面，2022年受房地產行業下行影響，化工產品需求萎縮明顯；來到2023年，已進入長期下行周期的房地產行業復蘇緩慢，易降難舉，化工產品需求持續承壓。

房地產行業是化工行業下游最重要的領域之一，2022年在疫情及經濟景氣度下降等多重因素影響下，我國商品房銷售面積同比下跌24.3%。2022年下半年，我國商品房銷售面積跌幅26.3%，在房貸利率下調、房貸放款周期縮短等政策調整的作用下，房地產行業仍呈下行趨勢。

2月份萬華化學中國地區聚合MDI掛牌價為17800元/噸，相較1月份價格上調了1000元/噸；純MDI掛牌價為22500元/噸，相較1月份價格上調了200元/噸。

伴隨著“乙類乙管”防疫措施的實施，化工需求將迎來緩慢復蘇，化工產品價格預計將在筑底后逐步回暖，在迎來暖春之前，萬華化學已舉債擴張許久。

舉債擴張，償債壓力大

在市場形勢風云變幻的背景下，萬華化學也不斷尋求著新的業務增長點，踏上了較為激進的舉債擴張之路。

2022年萬華化學在精細化學品及新材料業務上加大了投入，以期創造業務增長新引擎。其2022年前三季度數據報告顯示，在三大業務板塊中，精細化學品及新材料系列所創造的營收僅占三大主要產品營收的12.67%。

首先，在2022年4月8日，萬華化學發布對外投資公告，宣布將投資231億元人民幣用于其蓬萊工業園高性能新材料一體化項目，項目建設資金以自有基金結合銀行貸款的形式籌集。

其次，在2022年5月23日，國內線纜領軍企業萬馬股份宣布其子公司萬馬高分子將與萬華化學（福建）合資成立福建萬驊高分子材料有限公司，雙方以自有資金現金出資，總投資約10億元人民幣。

另外，2022年12月13日，萬華化學發布對外投資公告，宣布將投資176億元人民幣用于在煙臺工業園實施乙烯二期工程，建設資金的籌集形式為自有資金結合銀行貸款。

除此以外，萬華化學還在新能源領域顯示了其擴張的野心。“電池材料我們是2018年選擇進入的，目前已被萬華確定為第二增長曲線的一部分，我們正大力發展這個產業。”萬華化學集團電池材料科技有限公司副董事長孫家寬提到。

2022年11月15日，在萬華化學2022年第三季度業績說明會上，其表示總投資達15億元人民幣的年產5萬噸磷酸鐵鋰鋰電正極材料項目預計將于2023年上半年建成投產。并且萬華化學近期還成立了電池材料事業部，顯示出其長期投資新能源業務的決心。

作為化工巨頭，萬華化學有足夠的創新實力和豐富的經驗。然而，眾多的在建項目、急促的擴張、頻繁的短期融資也大大增加了萬華化學的償債壓力。

總體來看，根據萬華化學前三季度報告，2022年前三季度其資產負債率為63.88%，總負債占總資產的比重較同期增長1.55%。然而，基礎化工行業在2022年前三季度的整體資產負債率為52.83%，萬華化學的資產負債率已經超出行業水平約11.06%。

在業績承壓的情況下，萬華化學的擴張需要大量資金支撐，在此期間萬華化學多次發行超短期融資券。僅2022年一年，萬華化學就總計發行了7期超短期融資券，合計募集資金金額為93億元；同時萬華化學也發行了一期中期票據，募集資金2億元。

從短期債償能力來看，2022年前三季度萬華化學的流動資產總額為771.78億元，流動負債為1109.38億元，流動比率為69.57%。巴斯夫2022年前三季度的流動比率為171.7%。相較之下，激進擴張的萬華化學短期償債能力與巴斯夫存在較大差距。

2022年前三季度萬華化學的短期借款更是達到了560.38億元，長期借款為206.62億元，償債壓力較大。萬華化學舉債擴張之下，如遇突發事件，資本結構將面臨較大考驗。

難避周期性，盈利能力受抑制

化工行業本質上來說是周期性較強的行業，易受到宏觀經濟景氣度變化的擾動，引起價格的上漲與下跌，從而影響其盈利能力。

在宏觀經濟增長放緩的背景下，身處產業鏈中游，萬華化學在上游面臨原材料上漲，而下游的需求下滑，加之同業競爭激烈，多頭承壓，進一步擠壓其盈利空間。這種壓力最終反饋在萬華化學高企的營業成本與應聲下滑的凈利潤上。

萬華化學也在通過布局具有高附加值的高端化工新材料、入局新能源行業打造第二增長曲線等方式，推進產品多元化及產業鏈協同，然而產生的效果目前來看較為有限。

例如，萬華化學自主研發的4萬噸/年尼龍12項目已于2022年10月成功產出優質產品，有望率先實現國產化，打破外國廠商壟斷。但是尼龍12的市場規模還是比較有限的，根據QR Research 預計，全球尼龍12的市場規模將在2026年達到17.3億美元，折合人民幣約117億美元。也就是說在未來很長一段時間，新業務都很難取代目前MDI核心產品的地位，難以通過新業務的推進避開行業周期性。

核心產品MDI的價格在化工行業周期性的作用下處于起伏之中，MDI價格高點與低點之間的價差驚人。2015年聚合MDI價格曾下降至9150元/噸，而在2017年聚合MDI價格升至35000元/噸，翻了近三倍。

萬華化學聚合MDI的價格起伏充分反映出了周期性的力量，哪怕是萬華化學這樣的龍頭化工企業，也難避行業周期性的影響。

結語

萬華化學作為化學巨頭，有著扎實創新實力和豐富經驗作為護城河，但仍然面臨著市場環境起伏帶來的增收不增利困境，以及難以抵抗的行業周期性。

面對業績壓力，萬華化學舉債擴張，在擴大現有精細化學品與新材料領域的同時，拓展商業版圖進入新能源行業，然而宏觀經濟景氣度下行、全球供應鏈不穩定性加劇、產品及原料價格大幅波動等不穩定因素，也給萬華化學的發展蒙上了一層陰影。

關鍵詞： 萬華化學 化工產品 基礎化工