(資料圖片僅供參考)

王晉斌/文

美債上限是“軟”上限。美債“軟”上限是造成美國政府收不抵支膨脹的制度性缺陷。美債“軟”上限變為“硬”上限更多要取決于國際金融市場對美債需求形成硬約束。美債需求函數的改變也是世界地緣政治、經濟金融關系的改變，世界多極化持續深入演進形成美債強有力的競爭替代品可以迫使美債從“軟”上限變為“硬”上限。

美國債務上限是美國財政部可以承擔的美國債務數額。一戰爆發讓美國政府開支急劇上升，債務規模快速膨脹，美國一些議員推動國會通過法案，對政府債務規模劃出了上限，1917年美國國會首次引入“債務上限”概念，當時的債務上限是115億美元。100多年以來美國債務上限已經提高了100多次，僅1960年以來60多年的時間就提高了78次，平均每年超過1次。今年1月19日美國債務已經達到2021年12月16日確定的31.4萬億美元上限，目前美國兩黨正就提高新一輪的債務上限進行激烈博弈。從1917年的債務上限115億美元到2021年底的31.4萬億美元，美國債務上限規模提高了近2730倍。

美國債務上限是債務“軟”上限。與科爾奈在《短缺經濟學》中提出的國有企業預算“軟約束”概念相比，都有一個“軟”字，但兩者存在顯著差異。前者是政府信用約束弱化，后者是企業信用約束弱化；前者是政府收不抵支的規模膨脹，后者帶來企業資源配置的低效率，導致經濟中廣泛存在短缺問題。從這個對比角度來看，在一定程度上，美國是企業預算硬約束支撐了政府信用軟約束（美債“軟”上限）。

美債“軟”上限是造成美國政府收不抵支膨脹的制度性缺陷，不論哪個黨執政，都想要履行競選承諾，增加支出來獲取選民的支持。1960年以來債務上限的提高有近50次是在共和黨執政期內完成的，近30次是在民主黨執政期內完成的。美國兩黨都喜歡在執政期內提高美債上限，共和黨人喜歡少稅，而民主黨人喜歡多支出，為了保證各自目標的實現，美國兩黨都有提高債務上限的傾向和偏好。

過去幾十年，出現過多次美債達到上限時關于美債風險的討論，金融市場會重新定價美債，需要有溢價補償。在出現債務違約時，比如2011年美國政府信用等級被下調，導致了金融市場的波動，但隨著每一次債務上限的提高，金融市場基本消化了美債違約風險定價。一個基本問題就是：為什么美國歷史上多次出現債務達到上限，甚至出現短期違約，美債上限還會被提高，國際市場還接受越來越多的美債？

原因是國際金融市場上尚未出現對美債形成強有力替代的競爭品。

美債是事實上的全球發行，全球使用。國際投資者持有美國發行的可流通國債的大約1/3，美聯儲是全球持有美債的最大單一持有者。截止今年5月18日，美聯儲約8.5萬億美元的總資產中美國政府債券數量高達約5.2萬億美元。以美國可流通國債總價值來看，國際投資者和美聯儲持有的總數量已經超過了一半多一些，剩下的不足一半由美國國內投資者持有。

國際投資者不持有這么龐大的美債，就可以對美債上限實施外部硬約束。美債持有者結構的變化表明，在美元貨幣體系還是主導性國際貨幣體系背景下，持有美債受到地緣政治、經濟、金融關系等多種因素的影響。美債需求將隨著全球經濟多極化帶來的地緣政治和經貿格局的變化而變化，美債需求函數是一個極其復雜的需求函數。

美債供給靠美國自身是很難出現硬約束的，美債是“軟”上限；但美債需求存在硬約束，這種硬約束取決于國際金融市場上出現能夠有力替代美債的其他政府債券。從國家信用和競爭力來看，在相當大的程度上，美債上限逐步變為“硬”約束意味著美國在全球的綜合影響力進一步顯著下降。

關鍵詞：