山西證券股份有限公司陳振志,周蓉近期對順鑫農業進行研究并發布了研究報告《堅定聚焦白酒豬肉業務，產品結構升級打開新篇章》，本報告對順鑫農業給出增持評級，當前股價為30.9元。

順鑫農業(000860)

聚焦白酒+豬肉業務，主營業務逐步凸顯。順鑫農業1998年在深交所掛牌，北京市順義區國資委為公司實際控制人。2013年公司提出“主業突出、清晰業務、同業整合、價值實現”戰略，非主要業務的剝離陸續開展。目前公司業務板塊包括白酒、種豬、食品加工和房地產業務等。2020年以來受全國疫情反復，消費場景缺失的影響，白酒收入有所承壓，2021年白酒全年實現收入102.25億元，同比增長0.40%；同時受豬肉價格下行影響，全年豬肉業務（養殖+屠宰）實現收入36.02億元，同比下降22.31%。白酒和豬肉業務仍然是公司主要的兩個業務板塊，21年白酒/豬肉收入占總營業收入分別為68.77%/24.22%。

(資料圖片)

光瓶酒行業龍頭，競爭優勢明顯。近年來，光瓶酒的年復合增長率快速回歸，市場規模從2014年約400億元增長至目前約1000億元（按規模以上企業營收計）。我們預計2022-2024年復合平均增速在15%-20%之間，至2024年，中國光瓶酒市場規模預計將超過1500億元。公司“白牛二”產品在早期通過順應香型發展趨勢及時推出濃香酒，后期引領光瓶酒價格帶升級，并憑借高性價比(產品力)、高鋪貨率(渠道力)、名酒基因營銷(品牌力)實現單品的高接受度，通過大本營人群口碑傳播、聚焦高勢能市場及人群，實現了“白牛二”單品的迅速全國化，成為低端光瓶酒行業的領軍者，近年其在光瓶酒行業市占率接近14%，穩居榜首。

白酒業務長期增長可期，地產業務加速去化。過去十年低端酒銷量快速增長是拉動公司營收的主要動力。2009-2019年十年間白酒銷量復合增速均在20%以上。未來光瓶酒行業在消費者迭代和消費升級的推動下，30-50元價格帶將呈現巨大潛力。2022年以來公司積極應對白酒新國標，推出固態純糧新品金標陳釀，定位為引領結構升級的戰略大單品。在經歷2020-2021調整年之后，公司未來將以傳統陳釀與金標陳釀為核心塔基，繼續引領產品結構升級，提升品牌高度，助力后續持續增長。渠道端，公司采取大商制合作模式，高利潤、快周轉、低庫存，低端快消屬性下渠道壁壘有望成為制勝關鍵。同時在完成泛全國化布局基礎之上，未來區域發展動力將由擴張過渡到深耕，渠道下沉與樣板市場同步發力。近年來地產業務正在加速去化，預計2-3年內公司將完成房地產業務剝離，聚焦主業發展。

傳統&金標雙輪驅動，邊際改善值得期待。公司未來將持續推進傳統陳釀、金標陳釀兩大核心單品共同發力，實現“新工藝白酒”與“純糧固態白酒”的雙輪驅動，在穩固傳統陳釀大單品的市場地位同時，為下一個戰略單品金標陳釀的升級提供基礎支撐，從而進一步樹立牛欄山“純糧、陳釀、更地道”的品牌和品質標桿。公司白酒主業營收增長有望觸底回升，長期聚焦主業，期待下一步結構升級與市場精耕取得新成效，新五年有望持續實現穩步增長。同時前兩年疫情之下結構升級節奏放緩，短期毛利率承壓，后續在戰略大單品逐步放量增長后盈利改善也值得期待。

投資建議：我們預計公司2022-2024年實現營業收入117.70/136.55/158.51億元，同比-20.8%%/+16.0%/+16.1%，實現歸母公司凈利潤-5.20/6.46/9.36億元，同比-608.1%/+224.2%/+45.0%，對應EPS為-0.70/0.87/1.26元，對應3月15日收盤價PE為-45/36/25倍，首次覆蓋給予“增持-A”投資評級。

風險提示：國內疫情反復并嚴重，影響白酒整體動銷；光瓶酒行業競爭加劇，戰略單品鋪市及動銷不達預期；產品升級不達預期；食品安全問題等

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，財通證券孫瑜研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為12.28%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利8.79億，根據現價換算的預測PE為26.19。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級6家；過去90天內機構目標均價為35.39。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，順鑫農業（000860）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：有息資產負債率、應收賬款/利潤率、應收賬款/利潤率近3年增幅、經營現金流/利潤率。該股好公司指標2星，好價格指標2星，綜合指標2星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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